Навігація
Головна
 
Головна arrow Інвестування arrow Інвестиційні проекти та реальні опціони на ринках, що розвиваються
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Опціон на опціон. Стадійність здійснення інвестиційного проекту

Опціон на опціон

На фінансовому ринку крім опціонів на такі базисні активи, як акції, облігації, реальні активи (золото, нафта, пшениця), можуть випускатися і опціони на похідні фінансові інструменти, наприклад на інші опціони.

Купівля такого опціону дає право на придбання певної кількості базисних опціонів через деякий час або протягом певного інтервалу часу за фіксованою ціною. Опціони на опціони можуть бути послідовними і паралельними.

Випадок паралельного опціону припускає, що і базисний, і похідний опціони існують в один і той же час. Оцінку реальних проектів з його допомогою ми розглянемо на прикладі операції ЬВО в § 4 цієї глави.

Послідовні опціони виникають тоді, коли вибудовується ланцюжок опціонів і до моменту виконання опціону № 1 випускається опціон № 2, до моменту виконання опціону № 2 - опціон № 3 і т.д. При цьому кожний наступний опціон є базисним активом по відношенню до попереднього опціоном, тобто кожен попередній опціон дає право на покупку наступного.

Реальний опціон на стадійність здійснення проекту

Послідовна ланцюжок опціонів на фінансовому ринку - аналог інвестиційного проекту, що складається з декількох стадій. Кожна попередня стадія є прологом і необхідною умовою для наступної, і в разі її успішного завершення ініціатор отримує право вкласти гроші в черговий етап проекту.

Подібних проектів багато в інноваційних та наукоємних галузях, де ідея проекту передбачає його поділ на етапи з контролем результатів і прийняттям рішення про продовження проекту па кожному етапі.

Наприклад, так часто надходять венчурні компанії, послідовно контролюючі хід здійснення проекту, який вони фінансують. Поетапний контроль дозволяє вчасно відмовитися від продовження безперспективного бізнесу і заощадити кошти для інвестування в більш багатообіцяючі комерційні ідеї.

Іншим прикладом є фармацевтичні компанії. Для того щоб вивести на ринок новий препарат, такі корпорації повинні провести наукові дослідження, ряд доклінічних і клінічних випробувань, що тривають норою десятиліття. Результат кожній стадії може виявитися негативним. У цьому випадку наступні вкладення капіталу в розробку даного препарату будуть недоцільні. Позитивний результат є вдачею на здійснення наступної стадії досліджень.

В управлінні проектами також найчастіше стандартною процедурою є розбиття проекту на етапи (наприклад, дослідження можливостей, дизайн, конструювання, доведення, експлуатація). При цьому замовник може контролювати процес на кожному з етапів, з тим щоб більш-менш оперативно вирішувати питання про фінансування наступної стадії. Кожна з стадій має свій бюджет, і його витрачання - це оплата права па подальший розвиток.

Ситуація 6.2. Мультістадійний проект "Геологічне вивчення і розробка мідно-нікелевого родовища". Опціон на продовження бізнесу (опціон на опціон)

У процесі регіональних геолого-знімальних і геофізичних робіт масштабу 1: 25000 фахівцями гірничо-геологічного підприємства було виявлено мідно-нікелеве рудопроявление. Визначення за методом аналогій параметрів гіпотетичного родовища в найзагальнішому вигляді дало можливість підрахувати прогнозні ресурси умовного нікелю по категорії Р2. На основі цих даних були оцінені очікувані капіталовкладення, поточні витрати, орієнтовна продуктивність і термін експлуатації можливого родовища.

Виявилося, що інвестиції в розвиток родовища, наведені до моменту початку розробки, склали (за оцінкою) 15 млн дол., Приведена цінність чистих грошових приток від експлуатації родовища - 25 млн дол. Таким чином, чиста приведена цінність ІРУ проекту на даному етапі вивчення склала

NPV = 25 млн дол. - 15 млн дол. = 10 млн дол.

Проте загальновідомо, що подтверждаемость оцінок ресурсів категорії Р2 дуже низька. Для того щоб родовище було передано в промислову експлуатацію, воно має бути досліджено більш детально, в кілька стадій. Зміст, а також ймовірність успіху, вартість і передбачувана тривалість кожної зі стадій відображені в наведеній нижче таблиці.

Результатом кожній стадії може бути висновок про те, що:

  • а) об'єкт не є родовищем. У цьому випадку він відбраковується, а роботи припиняються (негативний результат);
  • б) позитивний економічний ефект невеликий. Відпрацювання конкуруючого об'єкта більш доцільна. Тому роботи тимчасово припиняються на невизначений термін (негативний результат);
  • в) доцільно освоєння родовища. У цьому випадку у гірничо-геологічного підприємства є можливість продовжити процес вивчення (успіх).

Успіх кожної попередньої стадії є правом вкласти гроші в наступну стадію геологічного вивчення.

Потрібно оцінити доцільність переходу геологічного вивчення на стадію "Пошуки та оцінка".

Ставка, відповідна для дисконтування грошових потоків компанії, дорівнює (за умовою) 10% річних.

Рішення

Здійснення детальної розвідки дає право через два роки після її початку вкласти в розвиток об'єкта 15 млн дол. І отримати в обмін на це об'єкт, ринкова цінність якого може досягти 25 млн дол. В оптимістичному варіанті (ймовірність 0,8), або не вкладати капітал , якщо результат оцінки буде песимістичним (ймовірність 0,2).

Таким чином, детальна розвідка являє собою реальний опціон CALL на проект розробки медіонікелевого родовища.

Бінарне дерево цього опціону виглядає так:

А оцінка премії за цей опціон

С, = (0,8 х 10 млн дол. + 0,2 х 0) / (1 + 0,1) 2 = 6610000 дол.

Оскільки премія за опціон (6610000 дол.) Більше, ніж витрати на його отримання (тобто вкладення в детальну розвідку у розмірі 3 млн дол.), За умови успішності стадії попередньої розвідки детальна розвідка була б вигідна.

Щоб отримати право на детальну розвідку, компанія повинна здійснити попередню розвідку родовища. Попередня розвідка, таким чином, є реальним опціоном CALL на попередній опціон (детальну розвідку).

Якщо попередня розвідка виявиться вдалою (ймовірність 0,6), то це дасть право вкласти ще 3 млн дол. В детальну розвідку через 1 рік. Цінність цього права дорівнює 6,61 мл н дол. Вигода від переходу до детальній розвідці, таким чином, складе 6,61 млн дол. - 3 млн дол. = = 3310000 дол.

Бінарне дерево цього опціону виглядає так:

А оцінка премії за опціон "Попередня розвідка"

С2 = (0,6 х 3310000 дол. + 0,4 х 0 1 / (1 + 0,1) - 1805000 дол.

Таким чином, якби стадія пошуково-оціночних робіт дат позитивний результат, мало б сенс почати попередню розвідку.

Тепер власне про пошуково-оціночних роботах. Проведення цих робіт дає право на вкладення грошей через 1 рік в попередню розвідку. Пошуково-оціночні роботи, таким чином, є реальним опціоном CALL на попередній опціон (попередню розвідку).

Якщо пошуки і оцінка виявляться вдалими (ймовірність 0,3), то це дасть право вкласти ще 1 млн дол. В попередню розвідку через 1 рік. Цінність цього права дорівнює 1805000 дол. Вигода від переходу до попередній розвідці, таким чином, в оптимістичному варіанті складе 1805000 дол. - 1 млн дол. = 0805000 дол.

Бінарне дерево цього опціону виглядає так:

Л оцінка премії за опціон "Пошуково-оцінна стадія"

С3 = (0,3 х 0805000 дол. + 0,7 х 0) / (1 + 0,1) = 0232000 дол.

Оскільки премія (цінність) цього опціону менше, ніж вкладення в нього (1 млн дол.), Можна зробити висновок, що цінність інформації, яку несуть пошуково-оціночні роботи, менше, ніж витрати на неї.

Отже, треба задуматися або про скорочення витрат па геологічне вивчення, або відмовитися від продовження пошукових і розвідувальних робіт.

Послідовність реальних опціонів на стадийное ведення робіт є окремим випадком розглянутої нами в гл. 3 методології оцінки інвестиційних проектів з можливістю переривання на кожному з етапів його здійснення.

Власний капітал компанії як реальний опціон

Аналогія між купівлею опціону CALL і придбанням контролю над підприємством

Дотепер ми говорили про реальні опціонах як про джерела додаткової

цінності окремого інвестиційного проекту. Однак і весь бізнес в цілому з позиції його ініціатора можна розглядати як реальний опціон.

Цей підхід часто використовується при оцінці неприбуткових компаній, що мають потенціал росту в майбутньому, а також у визначенні ефективності проектів злиттів і поглинань.

Купуючи опціон CALL, ми отримуємо право через деякий час виплатити фіксовану суму і отримати базисний актив за фіксованою ціною. Термін цієї угоди відомий.

Купуючи контроль над компанією (100% -пий пакет її акцій), ми отримуємо право через деякий час отримати у власність всі її активи, виплативши борг. Середній термін погашення корпоративного боргу (це дюрація) також відомий.

Неважко помітити аналогію між цими двома покупками. Таким чином, технології оцінки опціонів, розроблені для умов фінансових ринків, можуть бути застосовані і для аналізу та оцінки бізнесу в цілому.

У порівнянні з традиційним методом такий підхід є певною мірою революційним, оскільки розглядає ризик як фактор, що сприяє зростанню цінності компанії. Подібна оцінка представлена в ситуації G..3 і § 2 цієї глави.

ВИСНОВКИ

Таким чином, при оцінці інвестиційного проекту традиційним методом - з використанням DCF-технології - інвестиційний проект, як правило, недооцінюється, оскільки не враховуються стратегічні перспективи розвитку бізнесу і не дається правильне уявлення про роль менеджерів (не враховується управлінська гнучкість).

Крім того, дана методологія часто однобоко трактує роль ризику і часу у здійсненні проекту. Будь-яка відстрочка проекту або збільшення ризику розглядається в рамках традиційного аналізу як чинник, що знижує ефективність.

Ці недоліки DCF-методу можна істотно знизити, якщо при оцінці проекту враховувати реальні опціони, що відображають способи управлінського впливу на проект. Існує кілька різновидів реальних опціонів. Це опціони на скорочення, вихід з бізнесу, збільшення виробничої потужності, тиражування досвіду, відстрочку прийняття рішення, перемикання та ін. Реальні опціони підвищують цінність бізнесу. При цьому відстрочка прийняття рішення і ризик отримують більш адекватну оцінку, оскільки вони не тільки породжують можливість отримання негативного результату, але і дають шанс підвищити добробут акціонерів.

Тому при підході з позиції реальних опціонів оцінюється позитивний вплив ризику і часу відстрочки: вони виступають чинниками зростання цінності бізнесу і часто підвищують ефект проекту. Не тільки окремі властивості проекту, але і весь бізнес в цілому з позиції його ініціатора (пайової інвестора) можна розглядати як реальний опціон.

Однак метод оцінки опціонів на основі аналізу бінарного дерева рішень (decision treeanalysis - DTA), застосований нами в цьому параграфі, на думку багатьох учених, недостатньо коректно оцінює ці опціони. Тому, ознайомившись із суттю реальних опціонів, 8 наступному параграфі ми розглянемо деякі технологічні особливості їх розрахунку.

 
Якщо Ви помітили помилку в тексті позначте слово та натисніть Shift + Enter
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >
 
Дисципліни
Агропромисловість
Аудит та Бухоблік
Банківська справа
БЖД
Географія
Документознавство
Екологія
Економіка
Етика та Естетика
Журналістика
Інвестування
Інформатика
Історія
Культурологія
Література
Логіка
Логістика
Маркетинг
Медицина
Нерухомість
Менеджмент
Педагогіка
Політологія
Політекономія
Право
Природознавство
Психологія
Релігієзнавство
Риторика
Соціологія
Статистика
Техніка
Страхова справа
Товарознавство
Туризм
Філософія
Фінанси
Пошук