Навігація
Головна
 
Головна arrow Інвестування arrow Інвестиційні проекти та реальні опціони на ринках, що розвиваються
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Оцінка власного капіталу компаній і проектів зі злиттів і поглинань з використанням реальних опціонів

Нарешті, ще однією популярною областю використання реальних опціонів CALL є оцінка бізнесу (власного капіталу підприємств).

У практиці оцінки бізнесу найбільш часто застосовуються три методи розрахунку: дохідний, витратний і ринковий.

Дохідний підхід розглядає бізнес як наведену цінність майбутніх грошових потоків. Однак, якщо бізнес в даний час збитковий і може залишатися таким і в майбутньому, дохідний підхід може виявитися недоречним.

Витратний метод оцінює бізнес як сукупність активів, що мають ринкову цінність. Але якщо основне зерно бізнесу - це не його матеріальні активи, а висока частка потенційно перспективного ринку, витратний підхід також може виявитися не адекватним поставленому завданню.

Нарешті, ринковий підхід заснований на порівнянні аналізованого підприємства з компаніями-аналогами, акції яких котируються на фінансовому ринку. Але якщо у оцінюваного підприємства відсутні аналоги на ринку, то і ринковий метод не дасть надійного результату.

Уявімо тепер пионерную компанію, на сьогоднішній день збиткову, діючу на новому, ще не освоєному ринку, перспективи якого не ясні. У такої компанії відсутні передісторія і аналоги, і вона не може бути оцінена ні одним з традиційних методів. Єдиний спосіб оцінити власний капітал такої компанії -це розглянути її як реальний опціон на майбутній розвиток.

Вище було сказано, що той, хто купує контроль над компанією, набуває право розплатитися через деякий час з її кредиторами (виплатити борги) і отримати за це її активи. Тобто контрольний пакет акцій компанії - це реальний опціон CALL на її активи.

В якості терміну Г зазвичай береться середньозважена дюрація (тривалість) платежів за боргами підприємства. Дюрація - це середньозважений термін платежів по боргу, де як ваги використовується приведена цінність цих платежів.

Розрахунок дюрації стосовно до облігації гіпотетичного підприємства показаний в додатку 1. Ціною виконання підприємства-опціону X є сума боргу підприємства, а ціною базисного активу S - оцінка активів компанії за ліквідаційною вартістю (або за вартістю стабілізації).

Вартість стабілізації - це цінність активів стабільній компанії, генеруючої постійний в часі грошовий потік з невеликим темпом зростання, тобто такої компанії, якої стане оцінюване підприємство після закінчення періоду інтенсивного розвитку.

Крім оцінки окремо взятої компанії такий підхід може бути застосований і до аналізу проектів злиттів і поглинань.

Ситуація 6.9. Реорганізація двох нафтових компаній. Результат реорганізації як опціон

Розглядається пропозиція про реорганізацію нафтової компанії "Файсройл" у формі приєднання її до більш великому підприємству ВАТ "Енскнефтегаз".

ВАТ "Енскнефтегаз" існує на регіональному нафтовому ринку з 1989 р і займається:

  • • розробкою та експлуатацією чотирьох нафтових свердловин із загальними запасами 15 млн т нафти;
  • • підвищенням нафтовіддачі пластів з використанням високоефективних технологій (обробка привибійну зон свердловин, гідророзрив пласта та ін.);
  • • переробкою нефтешламмов, є відходами нафтового виробництва.

Ринкова цінність капіталу компанії на сьогоднішній день складає 39 млн дол., Позиковий капітал за балансовою оцінкою - 28 млн дол. Середній термін погашення боргу (середньозважена дюрація) - 2 роки.

Компанія ЗАТ "Файеройл" є малою нафтовою компанією, займається розробкою двох нафтових родовищ з сумарними запасами 8 млн т нафти. Ринкова оцінка її активів - 8 млн дол., Позиковий капітал відсутня.

Реорганізація товариства у формі приєднання відповідно до Федеральним законом "Про акціонерні товариства" та Цивільним кодексом РФ проводиться після відповідного рішення загальних зборів компанії "Файеройл". Компанії укладають договір про добровільне приєднання, в якому визначають порядок і умови реорганізації, а також порядок конвертації акцій приєднується до акції ВАТ "Енскнефтегаз".

За умовами угоди, що планується старі акціонери ВАТ "Енскнефтегаз" матимуть в новій компанії частку в 70% акцій. На спільному загальних зборах компанії стверджують договір приєднання та передавальний акт, приймають рішення про внесення змін і доповнень до статуту. Порядок голосування, умови та терміни приєднання визначаються договором приєднання.

Як вважають ініціатори, угода допоможе компаніям отримати синергетичний ефект за рахунок:

  • • підвищення рейтингу кредитоспроможності компанії "Енскнефтегаз" і залучення додаткового боргу по відносно невисокій вартості в сумі 5 млн дол. На 2 роки;
  • • раціонального використання збутової та іншої інфраструктури (одержання додаткових графіків па експорт нафти, постачання великих обсягів нафти на внутрішній ринок але більш вигідними цінами, ніж при поставці менших обсягів, завантаження нафтосховищ поглинаючої компанії);
  • • економії на умовно-постійних управлінських і комерційних витратах, скорочення чисельності персоналу.

Розрахункові грошові потоки від активів по об'єднаній компанії ВАТ "Енскнефтегаз" (без урахування можливостей зростання в майбутньому, але з урахуванням синергії) представлені в таблиці.

Середньозважена вартість капіталу - 17% річних, псевдобезрісковая ставка, розрахована за способом безперервного нарахування доходів, для умов РФ дорівнює 8,75%.

Разом з тим нафтовий бізнес в Росії є ризикованим. Існують як мінімум три основних джерела інвестиційного ризику в нафтовій галузі:

  • 1) невизначеність ціпи па корисна копалина. Так, в 1998 р вона становила всього 8 дол. За барель, а вже в 2000 р підвищилися до 28 дол. За барель;
  • 2) подтверждаемость запасів і якісних характеристик одержуваної нафти;
  • 3) нестійкий законодавство розвивається ринку Росії і високий правовий ризик, пов'язаний з постійним прагненням держави переглянути умови взаємовідносин з підприємцями у високоприбуткових галузях, що мають мультиплікативний ефект на всю економіку в цілому.

За оцінками експертів (див. Www .finmanager.ru), інвестиційні проекти в даній галузі мають ризик (стандартне відхилення прибутковості) а 61,6%. Для вирішення завдання вважати, що після приєднання а не зміниться.

Потрібно визначити ефективність реорганізації для кредиторів і власників компанії "Енскнефтегаз", використовуючи технологію реальних опціонів.

Рішення

Розрахуємо наведену цінність грошових потоків знову образуемой компанії 5. Ця величина буде оцінкою активів нової компанії:

Контроль над підприємством дає акціонерам право через певний час (рівне дюрації корпоративного боргу) заплатити певну суму грошей (борг) і отримати в своє розпорядження активи підприємства, поточна цінність яких відома.

Таким чином, акції підприємства є реальним опціоном CALL на активи компанії.

Оцінимо власний капітал компанії "Енскнефтегаз" до і після реорганізації, використовуючи модель Блека - Шольца:

Значення параметрів моделі представлені в таблиці курсивом, результати розрахунків - звичайним шрифтом.

Тепер розглянемо, як зміниться багатство акціонерів і кредиторів обох компаній:

Виграш для власників:

  • • старих акціонерів компанії "Енскнефтегаз" (71% акцій нової компанії):
    • 28 млн дол. Х 0,71 - 19,9 млн дол. = -0020000 Дол .;
  • • колишніх акціонерів компанії "Файеройл" (29% акцій нової компанії):
    • 28 млн дол. Х 0,29 - 8 млн дол. = 0120000 дол.

Таким чином, незважаючи на оголошену синергію, сторони від даної угоди отримають ефект, близький до нуля. Можна очікувати, що незначно підвищиться кредитний рейтинг компанії "Енскнефтегаз".

 
Якщо Ви помітили помилку в тексті позначте слово та натисніть Shift + Enter
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >
 
Дисципліни
Агропромисловість
Аудит та Бухоблік
Банківська справа
БЖД
Географія
Документознавство
Екологія
Економіка
Етика та Естетика
Журналістика
Інвестування
Інформатика
Історія
Культурологія
Література
Логіка
Логістика
Маркетинг
Медицина
Нерухомість
Менеджмент
Педагогіка
Політологія
Політекономія
Право
Природознавство
Психологія
Релігієзнавство
Риторика
Соціологія
Статистика
Техніка
Страхова справа
Товарознавство
Туризм
Філософія
Фінанси
Пошук