Навігація
Головна
 
Головна arrow Фінанси arrow Корпоративні фінанси
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Основні теорії корпоративних фінансів

Корпоративні фінанси базуються на ряді фундаментальних концепцій, розроблених західними вченими-економістами в рамках сучасної теорії ринку і застосовуваних для опису та аналізу подій, що відбуваються на фінансовому ринку. Назвемо наступні основні концепції:

  • • тимчасової цінності грошових коштів;
  • • дисконтованого грошового потоку (Discounted Cash Flow, DCF);
  • • структури капіталу;
  • • впливу дивідендної політики на курс акцій;
  • • портфеля та оцінки дохідності фінансових активів (Capital Asset Pricing Model, САРМ);
  • • ціноутворення опціонів;
  • • ефективності ринку і компромісу між ризиком і прибутковістю фінансових активів (Assistant Market Hypothesis, ЕМН);
  • • агентських відносин та ін.

Концепція тимчасової вартості (цінності) грошових коштів грунтується становищі, що грошова одиниця сьогодні має більшу цінність, ніж завтра. Це пов'язано з тим, що будь грошова одиниця може бути інвестована в матеріальні та фінансові активи для отримання доходу.

Концепція аналізу дисконтованих грошових потоків має прикладне значення, оскільки майже всі фінансові рішення пов'язані з оцінкою інвестиційних потоків. Концепція DCF базується на теорії часової вартості (цінності) грошей. Розробники теорії DCF Д. Б. Вільямс і М. Д. Гордон вважали, що при аналізі дисконтованого грошового потоку необхідно використовувати ставку дисконту, що враховує альтернативні витрати капіталу. Альтернативні витрати - це різниця між результатами реально здійсненого і можливого (бажаного) інвестування з урахуванням постійних витрат і витрат виконання фінансових операцій.

Аналіз грошових потоків (DCF) включає наступні етапи:

  • 1) розрахунок прогнозованих грошових потоків (Future Value, FV);
  • 2) оцінка ступеня їх ризику;
  • 3) включення рівня ризику фінансових активів у фінансовий аналіз;
  • 4) визначення наведеної (поточної) вартості грошового потоку (Present Value, PV);
  • 5) визначення чистої приведеної вартості фінансового активу (Net Present Value, NPV).

Алгоритми для обчислення FV, PV і NPV наступні:

де FV - прогнозована величина грошових надходжень від інвестицій у фінансовий актив (наприклад, в звичайну акцію); PV - справжня (поточна, приведена) вартість грошових надходжень у фінансовий актив; r - ставка відсотка або необхідна інвестору норма прибутковості (ставка дисконтування), частки одиниці; п - число років, за яке здійснюють обчислення грошових надходжень (розрахунковий період); NPV- чиста приведена вартості фінансового активу; 0 - початкові інвестиції у фінансовий актив, показують зі знаком мінус (-).

Ставка дисконтування (r) завжди менше одиниці, оскільки в іншому випадку гроші сьогодні коштували б менше, ніж вони коштували б завтра. Ставка дисконтування висловлює процентну ставку, що використовується для приведення очікуваних майбутніх доходів (витрат) до справжньої (поточної) вартості.

Дисконтування ж являє собою процес перерахунку майбутніх надходжень (доходів) у справжню вартість за обраною процентній ставці.

У Росії за вказаними вище формулами визначають майбутню і справжню величину грошових потоків по реальними інвестиційними проектами, намічається до реалізації та фінансових активах корпорацій.

Концепція структури капіталу дозволяє відповісти на питання, яким чином корпорації повинні утворювати необхідний капітал; чи варто вдаватися до позикових коштів або достатньо обмежитися власним капіталом.

Автори даної теорії - Ф. Модільяні та М. Міллер - виходили з умов використання ідеального ринку капіталу (з нульовим оподаткуванням), при наявності якого вартість корпорації залежить не від структури капіталу, а виключно від прийнятих ним рішень по інвестиційним проектам. Дані рішення визначають майбутні грошові потоки і рівень їх ризику. Зазначені вчені внесли позитивний внесок у розуміння можливого впливу боргового фінансування на структуру капіталу.

Основна ідея концепції полягає в тому, що якщо діяльність корпорації більш вигідно фінансувати за рахунок позикового капіталу (замість власних джерел коштів), то власники акцій корпорації зі сметанною структурою капіталу має право продати частину її акцій і придбати акції будь-якого емітента, що не користується позиковим капіталом . Дефіцит коштів у корпорації заповнюють за рахунок позикового капіталу. Одночасні операції з ланцюговими паперами корпорацій з відносно високим і відносно низькою питомою вагою позикового капіталу дозволяють вирівняти ціни на фінансові активи. Таким чином, виходячи з даної теорії, вартість акцій корпорації не пов'язана із співвідношенням між позиковим і власним капіталом.

Згодом Ф. Модільяні та М. Міллер дещо змінили початкові підходи, тобто визнали вплив оподаткування на структуру капіталу. Відповідно, вони визнали, що економія за рахунок податкових виплат забезпечує підвищення вартості корпорації в міру збільшення частки позик у її капіталі. Однак починаючи з певного моменту (при досягненні оптимальної структури капіталу) при зростанні частки позикових коштів вартість корпорації починає знижуватися, так як податкова економія перекривається зростанням витрат по обслуговуванню можливого боргу (процентних платежів кредиторам). Модифікована теорія, називана концепцією компромісу між економією від зниження податкових платежів і фінансовими витратами за позиковими коштами, дозволяє краще зрозуміти фактори, що визначають оптимальну структуру капіталу.

Концепцію впливу дивідендних виплат на курси акцій корпорацій також запропонували Ф. Модільяні та М. Міллер. Поряд з передумовою про наявність ідеального ринку капіталу вони пропонували наступні обмеження:

  • 1) політика виплат дивідендів не впливає на інвестиційний бюджет корпорації;
  • 2) поведінка всіх інвесторів є раціональним.

Прийнявши дані умови, вони прийшли до висновку, що політика виплати дивідендів і структура капіталу не впливають на вартість капіталу корпорації. Таким чином, кожна грошова одиниця, спрямована сьогодні на виплату дивідендів, зменшує величину нерозподіленого прибутку, призначеної для інвестування в нові активи. Дане зменшення може бути компенсовано за рахунок додаткової емісії акцій. Новим власникам акцій необхідно буде виплачувати дивіденди, і ці виплати знизять наведену вартість очікуваних дивідендів для колишніх власників на величину, рівну сумі дивідендів, отриманих ними в поточному році. Отже, дивідендна політика не матиме ніякого впливу на ціну акцій корпорації.

Теорія портфеля і модель оцінки дохідності фінансових активів (САРМ) розроблена Г. Марковіцем, У. Шарпом, Д. Лінтнер і призводить фахівців до наступних висновків;

  • • структура фондового портфеля впливає на ступінь ризику власних цінних паперів корпорації;
  • • для мінімізації ризику інвесторам доцільно об'єднати ризикові фінансові активи в портфель;
  • • необхідна інвесторами прибутковість (прибутковість) акцій залежить від величини фінансового ризику;
  • • рівень ризику по кожному виду активів слід вимірювати не ізольовано від інших активів, а з точки зору його впливу на загальний рівень ризику диверсифікованого портфеля.

Концепція САРМ базується на допущенні про існування ідеального ринку капіталу, рівнодоступності інформації для всіх інвесторів. Крім того, всі активи абсолютно подільні і можуть продаватися на ринку за сформованою ціною, не існує трансакційних витрат, не береться до уваги вплив системи оподаткування і т.д.

Відповідно до цієї концепції необхідна прибутковість для будь-якого виду фінансових активів залежить від трьох чинників:

  • 1) безризиковою прибутковості по державних короткострокових цінних паперів (облігаціям);
  • 2) середньої дохідності на фондовому ринку в цілому;
  • 3) індексу прибутковості даного фінансового активу (акції) по відношенню до середньої прибутковості на ринку цінних паперів в цілому.

Прибутковість - це відносний показник (у відсотках або частках до одиниці), який визначається відношенням доходу, що генерується даними фінансовим активом до величини інвестицій (вкладень) у даний актив.

Модель САРМ може бути представлена у вигляді формули

де Р е - очікувана прибутковість акції корпорації,%; P nf - прибутковість безризикових цінних паперів (наприклад, в США приймають за основу казначейські векселі, використовувані для короткострокового (до одного року) регулювання грошового ринку); Р т - очікувана прибутковість на фондовому ринку ,%; β - бета-коефіцієнт даної корпорації.

Виходячи з представленої формули показник т - P nf) - ринкова (в середньому) премія за ризик вкладення капіталу в корпоративні цінні папери (акції та облігації). Аналогічно показник е - P nf) висловлює премію за ризик вкладення капіталу в цінні папери саме даної корпорації. Коефіцієнт бета (β) означає, що:

  • • при β = 1 акції корпорації мають середню ступінь ризику, яка склалася на фондовому ринку в цілому;
  • • при β <1 акції корпорації менш ризиковані, ніж в середньому на ринку цінних паперів;
  • • при β> 1 акції корпорації більш ризиковані, ніж в середньому на фондовому ринку.

Модель САРМ стверджує, що премія за ризик вкладень в акції даної корпорації прямо пропорційна ринкової премії за ризик.

У США значення бета-коефіцієнта визначають за статистичними даними для кожної корпорації, котирують свої акції на фондовій біржі, і періодично публікують в спеціальних фінансових довідниках і діловій пресі.

Концепція ціноутворення опціонів була розроблена Ф. Блеком і М. Шоулз. Відповідно до цієї теорії опціон висловлює право, але не зобов'язання придбати або продати фінансові активи (акції) за заздалегідь узгодженою ціною протягом зафіксованого в договорі (контракті) терміну. Опціон може бути реалізований або не реалізований виходячи з рішення, прийнятого його власником. Важливою особливістю опціону є те, що його власник може в будь-який момент відмовитися від його виконання. Мета подібного контракту - захист від фінансового ризику, а також отримання певного доходу.

Таким чином, специфіка опціону полягає в тому, що в угоді купівлі-продажу, де він виступає об'єктом цієї угоди, покупець купує не статус власності (акції), а право на сто придбання. У біржовій практиці угода купівлі-продажу опціону отримала назву контракту.

У США одиничний контракт укладають на повний лот, тобто на 100 акцій. Власник (або покупець) контракту виплачує продавцю комісійну винагороду (премію). У даній угоді продавець контракту зобов'язується продати або купити певну кількість акцій виходячи з умов опціону. Власник опціону (покупець) отримує право купити або продати відповідну кількість акцій. Опціони, які звертаються на фондових біржах, називають котируваними опціонами.

Торгівлю опціонами здійснюють так само, як і акціями, тобто на фондовій біржі їх продають по системі подвійного аукціону, а в позабіржовому обороті - на основі переговорів з продавцем. Предметом переговорів є ціна реалізації опціону та дата закінчення контракту. Позабіржовий оборот опціонів більш обмежений, ніж позабіржовий ринок акцій, що пов'язано з наступними факторами:

  • 1) опціони, на відміну від акцій, мають обмежений контрактом термін існування;
  • 2) ціна опціонів не стабільною вартості базових активів (акцій), яку вони представляють.

Операції з опціонами здійснюють з метою отримання прибутку на різниці в курсах або для хеджування, тобто страхування своїх акцій від фінансового ризику. При цьому в будь-якому опціоні (на покупку або на продаж) учасники контракту розраховують на протилежні тенденції в русі курсів акцій. На підвищення курсу розраховує покупець (власник) опціону (на покупку) і продавець опціону (на продаж). Відповідно, зниження курсу очікують продавець опціону (на покупку) і власник (покупець) опціону (на продаж). Імовірність виграшу чи програшу в чому залежить від типу опціону і від ділової ситуації на фондовому ринку.

Концепція ефективності ринку (ЕМН) базується на наявності достовірної економічної інформації, що дозволяє суб'єктам ринкових відносин максимізувати дохід (прибуток) від фінансових операцій. Очевидно, що дана умова не дотримуються ні на одному фінансовому ринку, так як для отримання об'єктивної інформації необхідні час і значні грошові витрати. Тому модель ЕМН має свої різновиди: слабка, помірна і сильна форми ефективності ринку.

В умовах слабкої форми ефективності ринку поточні ціни на акції відображають тільки динаміку цін за попередні періоди. При помірній формі ефективності ринку поточні ціни характеризують не тільки їх динаміку за попередній період, а й всю рівнодоступним учасникам ринку інформацію. Сильна форма ефективності ринку означає, що поточні ціни відображають не тільки загальнодоступну інформацію, але й відомості, отримані з конфіденційних джерел.

Концепція ефективності ринку тісно пов'язана з теорією компромісу між ризиком і прибутковістю фінансових активів. Дана теорія полягає в тому, що отримання доходу на фінансовому ринку найчастіше пов'язане з ризиком. Зв'язок між прибутковістю і ризиком прямо пропорційна: чим вище необхідна інвестору дохідність на вкладений капітал, тим більше і ступінь ризику, пов'язаного з можливою втратою цієї прибутковості, і навпаки.

Концепція агентських відносин базується на тому, що в умовах ринкового господарства спостерігається розрив між функцією розпорядження і функцією оперативного управління і контролю. Зміст полягає в тому, що власники (власники) корпорації наймають групу осіб для виконання управлінських функцій і наділяють їх певними повноваженнями. Тому можуть виникнути суперечності між інтересами власників компанії та її управлінського персоналу. Для їх подолання власники компанії змушені нести агентські витрати (наприклад, оплата послуг незалежних аудиторів та ін.). Наявність подібних витрат є об'єктивним чинником, а їх обсяг слід враховувати при прийнятті фінансових та інвестиційних рішень. Відсутність контролю за діяльністю менеджерів корпорації може привести до ще більших втрат

Концепція асиметричної інформації нерозривно пов'язана з теорією ринку капіталу. Її зміст полягає в тому, що окремі учасники ринку можуть мати інформацію, яка недоступна іншим учасникам ринку. У результаті кожен учасник вважає, що наявної в його розпорядженні інформацією не володіють конкуренти і він може прийняти обгрунтоване управлінське рішення (вигідно продати або купити цінні папери).

Слід підкреслити, що механічне копіювання та використання зарубіжних теорій і, відповідно, моделей управління фінансами корпорацій в сучасних російських умовах не тільки неприйнятно, але й неможливо. Це пов'язано зі специфікою вітчизняного фінансового ринку, особливостями оподаткування, бухгалтерського обліку та звітності. Тому універсальні фінансові моделі та інструменти фінансового менеджменту, прийняті у міжнародній практиці, потребують адаптації до російських умов.

 
Якщо Ви помітили помилку в тексті позначте слово та натисніть Shift + Enter
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >
 
Дисципліни
Агропромисловість
Аудит та Бухоблік
Банківська справа
БЖД
Географія
Документознавство
Екологія
Економіка
Етика та Естетика
Журналістика
Інвестування
Інформатика
Історія
Культурологія
Література
Логіка
Логістика
Маркетинг
Медицина
Нерухомість
Менеджмент
Педагогіка
Політологія
Політекономія
Право
Природознавство
Психологія
Релігієзнавство
Риторика
Соціологія
Статистика
Техніка
Страхова справа
Товарознавство
Туризм
Філософія
Фінанси
Пошук