Навігація
Головна
 
Головна arrow Фінанси arrow Корпоративні фінанси
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Критика моделі Модільяні - Міллера

Робота ММ є однією з найбільш обговорюваних і цитованих в області корпоративних фінансів. Тільки розроблена пізніше модель САРМ - оцінки дохідності фінансових активів - дізнався настільки ж бурхливу дискусію і полеміку. Робота ММ піддавалася досить серйозній критиці, і авторам потрібно було "тримати удар", з чим вони чудово справлялися, публікуючи відповіді і роз'яснення своїм опонентам. Перш за все критика стосувалася того, що закладені в моделі передумови на практиці не виконуються.

Основна передумова ММ полягає в тому, що торгівля цінними паперами здійснюється на досконалих ринках капіталу, оскільки саме на такому ринку з характерними для нього властивостями можливі арбітражні операції, коли інвестори продають переоцінені акції і купують недооцінені, в результаті чого відновлюється рівновага. При цьому саме можливість здійснення арбітражної угоди піддавалася критиці. Зокрема, Д. Дюран вказував, що запропонований процес навіть не можна назвати арбітражем, тому що це звичайний свитч (switch), тобто "перекидання" інвестицій шляхом продажу одних активів і заміни їх іншими. Крім того, ММ припускали, що юридичні та фізичні особи мають рівний доступ на ринки, тому і приватні інвестори, і корпорації можуть з легкістю емітувати одні й ті ж цінні папери. ММ дають приватним інвесторам можливість необмежено і вільно проводити обмін цінних паперів, як тільки ринок відхилиться від рівноваги. Однак Д. Дюран зауважує, що подібні арбітражні операції не може виконати кожен акціонер в індивідуальному порядку в силу діючих для нього інституційних обмежень і ризику таких операцій. Зокрема, існують жорсткі обмеження на розмір подібних угод для приватних інвесторів. Також подібні короткі угоди на маржі заборонені і для найбільших інвесторів - взаємних фондів, страхових компаній, особистих фондів, - в силу того що вони проводять операції за дорученням і в їх роботі питання прибутковості і ризику повинні бути збалансовані.

Вкрай складно знайти таку групу компаній, які можна було б віднести до одного класу ризику, оскільки вкрай складно знайти відрізнити ні за дивідендну політику, ні за темпами зростання компанії. На практиці можна знайти дві-три більш-менш однорідні фірми за своїми характеристиками. Але зустріти дві компанії і більше з потоками доходів, які можуть випадково змінюватися до того ж бути пов'язаними жорсткою кореляційної залежністю на весь період їх існування, - вкрай складно. За це також критикували ММ.

ММ припускали відсутність витрат, пов'язаних з банкрутством. Дійсно, в цьому випадку компанії без небезпеки можуть залучати боргове фінансування. Однак пізніше один з авторів, М. Міллер, в роботі 1977 р, посилаючись на роботу Г. Уорнера, відзначав, що прямі збитки при банкрутстві становлять в середньому 5,3% ринкової вартості всіх цінних паперів компанії. Однак крім прямих є ще й значні непрямі витрати банкрутства (зниження лояльності споживачів, втрата лояльності постачальників і працівників та ін.).

Теорема ММ може бути справедливою лише при відсутності асиметрії інформації, при наявності сильної форми інформаційної ефективності, коли всі учасники ринку мають рівний доступ до всієї наявної інформації. Однак ми знаємо, що реальний світ далекий від цього, тому що хоча публічні компанії відповідно до вимог щодо розкриття інформації представляють всім бажаючим її в своїх звітах, менеджмент компаній знає набагато більше про плани, розробках, інвестиційних програмах, ніж про це повідомляється ринку.

Як відзначав Д. Дюран, підхід ММ до оцінки вартості капіталу як стосовно поточних операційних доходів до їх ринкової вартості є статичним по суті. При динамічному підході вартість капіталу повинна бути мірою спонукальних мотивів, тобто включати крім поточних активів ще й потенціал зростання в довгостроковому періоді, який необхідний для залучення нових інвестицій в зростаючу компанію (а отже, і в економіку).

Роботу ММ критикували також за те, що в ній не враховані податки, брокерські комісійні при купівлі-продажу цінних паперів, агентські конфлікти і пов'язані з ними витрати і ін. В той же час в тому-то й полягає цінність роботи ММ і їх внесок в науку, що вони зуміли показати умови, в яких структура капіталу не впливає на вартість компанії. Надалі їх естафету продовжили інші вчені, аналізуючи все нові і нові фактори, що впливають на формування структури капіталу.

 
Якщо Ви помітили помилку в тексті позначте слово та натисніть Shift + Enter
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >
 
Дисципліни
Агропромисловість
Аудит та Бухоблік
Банківська справа
БЖД
Географія
Документознавство
Екологія
Економіка
Етика та Естетика
Журналістика
Інвестування
Інформатика
Історія
Культурологія
Література
Логіка
Логістика
Маркетинг
Медицина
Нерухомість
Менеджмент
Педагогіка
Політологія
Політекономія
Право
Природознавство
Психологія
Релігієзнавство
Риторика
Соціологія
Статистика
Техніка
Страхова справа
Товарознавство
Туризм
Філософія
Фінанси
Пошук