Навігація
Головна
 
Головна arrow Фінанси arrow Корпоративні фінанси
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Теорія відстеження ринку

Поняття "відстеження ринку" ( market-timing ) стосовно до сфери корпоративних фінансів [1] в найзагальнішому сенсі означає, що прийняття управлінських рішень здійснюється менеджментом компанії з урахуванням поточної кон'юнктури ринку акцій. Вплив динаміки ринкових цін акцій впливає на вибір джерела фінансування, визначення моменту виходу на IPO, прийняття рішень про викуп акцій, стратегічні рішення в сфері злиттів і поглинань та ін. Однак для нас важливі тільки ті корпоративні рішення, які пов'язані зі зміною співвідношення позикових і власних коштів компанії, а саме, емісій і викупів акцій. В цьому випадку під відстеженням ринку маються на увазі постійний моніторинг ринкової ситуації і вибір найбільш сприятливого моменту для залучення акціонерного капіталу.

Фактор відстеження ринку був вперше включений в модель структури капіталу М. Бейкером і Дж. Ваглером в 2002 р Автори стверджували, що відстеження ринку може нс просто бути одним з параметрів, що впливають на підсумкове співвідношення позикового і власного капіталу компанії, а впливати на це співвідношення вирішальним чином [2] . Результати дослідження вищевказаних авторів лягли в основу так званої теорії відстеження ринку . Дана теорія постулює наявність довгострокового впливу відстеження ринку акцій на структуру капіталу компаній. Структура капіталу представляє собою кумулятивний ефект усіх минулих дій компанії по відстеженню ринку. Це означає, що у компанії не існує цільової структури капіталу, вона формується стихійно в результаті реалізації сьогохвилинних сприятливих можливостей, що складаються на ринку.

Поняття відстеження ринку

Слід зазначити, що повної єдності щодо змісту поняття сприятливої ринкової ситуації в контексті відстеження ринку в науковій літературі немає. Багато авторів, наприклад М. Бейкер і Д. Ваглер, Д. Джентер, пов'язують вибір моменту для залучення акціонерного капіталу з виявленням відхилень ринкової ціни акцій від її справедливої оцінки з точки зору керівництва компанії. В цьому випадку відстеження ринку означає прагнення компаній здійснювати випуск акцій в періоди їх переоцінки ринком. Зокрема, П. Шульц стверджує, що емісії акцій в період сприятливої ринкової кон'юнктури самі по собі еше не є свідченням відстеження ринку, а відстеження має місце тільки за умови неповної ефективності ринку і можливості існування відхилень фундаментальної вартості акцій від ринкової. Інші автори, зокрема Д. Джеітер, підкреслюють, що оцінка ціни акції менеджментом може здійснюватися як на основі об'єктивної інформації, з тих чи інших причин нс врахованої ринком, так і на основі суб'єктивної думки менеджера. Дослідження підтверджують, що найчастіше суб'єктивна думка, а не володіння специфічною внутрішньою інформацією призводить до незгоди менеджменту з ринковою оцінкою вартості акцій. У зв'язку з цим має сенс говорити про відхилення ринкової ціни від суб'єктивної оцінки менеджментом компанії справедливої вартості акції (perception of mispricing).

Джерела: Baker М ., Wurgler J. Market timing and capital structure // Journal of Finance. 2002. Vol. 57. № 1. P. 1-32 Jenter D. Market timing and managerial portfolio decisions // Journal of Finance. 2005. Vol. 60. № 4. P. 1903-1949; Schultz P. Pseudo market timing and the long-run underperforman.ee of IPOs // The Journal of Finance. 2003. Vol. 58. № 2. P. 483-517.

У науковій літературі не проводиться в явному вигляді відмінність між можливостями відстеження ринку для компаній, які планують проведення первинного розміщення, і тих з них, які здійснюють додаткові емісії акцій. Однак проведення подібного відмінності необхідно для розуміння суті феномена відстеження ринку і може служити засобом узгодження різних визначень даного поняття. Зокрема, при підготовці до проведення IPO менеджмент не володіє інформацією про ринкову ціну акцій компанії, а значить, не може орієнтуватися на відхилення ринкової вартості від справедливої ціни. В цьому випадку індикатором сприятливості моменту для проведення розміщення будуть служити показники, що описують зовнішні, загальноринкові умови, а саме, загальноринковий динаміка цін або число здійснюваних IPO. У зв'язку з цим показники переоціненість або недооціненість акцій можуть використовуватися для виявлення відстеження ринку ex post, проте не можуть розглядатися в якості визначення даного явища. Навпаки, при проведенні додаткової емісії увагу керівництва може бути звернена не стільки на загальну кон'юнктуру ринку, скільки на оцінку ринком вартості акцій даної конкретної компанії. У цьому випадку акцент на існуванні відмінностей в оцінці вартості акцій ринком і менеджментом стає більш значущим.

Емпіричні підтвердження наявності відстеження ринку

Існує ряд емпіричних підтверджень наявності феномена відстеження ринку.

По-перше, даний фактор може бути виявлений на основі аналізу поточних фінансових рішень компаній, а саме, на основі того, що компанії емітують акції, а не боргові цінні папери в періоди високих ринкових цін на них (у порівнянні з балансовими показниками або ринковими цінами минулих періодів). У періоди низьких ринкових цін здійснюється викуп акцій.

По-друге, висновок про використання компаніями відстеження ринку може бути зроблений на базі порівняльного аналізу прогнозів і фактичних показників успішності діяльності фірми. Якщо емісія акцій здійснюється в ті періоди, коли інвестори налаштовані надмірно оптимістично щодо перспектив розвитку компанії, значить, компанії здійснюють відстеження ринку.

По-третє, про існування відстеження ринку свідчать результати анкетування менеджерів компаній - вони визнають, що недооцінка / переоцінка акцій є важливим фактором при прийнятті рішень про вибір джерела фінансування. У дослідженні Дж. Грехема і Харві на основі опитування менеджменту американських і канадських компаній було виявлено, що ступінь недооненкі / переоцінки акцій компанії ринком і недавнє зростання ціни звичайних акцій компанії є другим і третім за значимістю факторами, що враховуються при ухваленні рішення про залучення фінансування. Частка генеральних директорів компаній, які вказали дані показники як важливих, - 66,9 і 62,6% відповідно. Більше 60% респондентів, які брали участь в анкетуванні, що проводилося серед фінансових директорів у Великобританії в 2006 р "висловили згідно твердженням про те, що компанія буде випускати боргові зобов'язання, якщо її акції недооцінені ринком.

Джерела: Graham /., Harvey З . R. The theory and practice of corporate finance: evidence from the field // Journal of Financial Economics. 2001. Vol. 60. P. 187-243; Beattie V., Goodacre A., Thomson S. Corporate financing decisions: UK survey evidence // Journal of Business Finance & Accounting. 2006. № 33 (9-10). P. 1402-1434.

M. Бейкер і Дж. Ваглер виділяли два можливих пояснення теорії відстеження ринку. Перше базується на динамічній моделі ієрархії фінансування, друге - на існування можливості змінюється в часі недооцінки / переоцінки акцій ринком. Третє допустиме обгрунтування базується на теорії автономії інвестицій менеджерів, запропонованої А. Дитмаром і Е. Такора в 2007 р [3]

Отже, перше обгрунтування теорії відстеження ринку базується на динамічній версії моделі ієрархії фінансування, запропонованої С. Майерсом і Н. Мейлафом [4] , в якій витрати асиметрії інформації змінюються в часі. Менеджмент вважає за краще не випускати акції, в разі якщо в результаті емісії та здійснення відповідного інвестиційного проекту справжня вартість активів компанії перевищить сукупну вартість акцій даної категорії акціонерів. У зв'язку з цим емісія здійснюється ними тільки в разі, коли акції компанії переоцінені. Інвестори знають про це, тому факт емісії сприймається ними як негативний сигнал, що веде до падіння ціни акцій. Навпаки, при випуску боргових зобов'язань без ризику дефолту падіння цін не відбувається, оскільки рішення про їх випуск є сигнал про наявність сприятливих інвестиційних можливостей. У разі якщо витрати асиметрії інформації не є постійними в часі, початкова ієрархія джерел фінансування видозмінюється: в періоди низької асиметрії інформації емісії акцій перестають бути небажаним способом залучення коштів. Зміна ступеня асиметрії інформації в часі може бути пов'язано як з внутрішніми факторами, тобто діями самої компанії і зміною її характеристик, так і з умовами зовнішнього середовища.

Асиметрії інформації - фактор, що визначає час проведення випуску акцій

Емпіричні дослідження показують, що компанії прагнуть мінімізувати ступінь асиметрії інформації перед здійсненням емісії. Зокрема, Р. Корайджік, Д. Лукас, Р. Макдональд продемонстрували, що компанії схильні оголошувати про плановане розміщення акцій безпосередньо після здійснення розкриття інформації, тобто вибирати момент, коли ринок максимально обізнаний про результати і перспективи діяльності компанії. Однак в рамках теорії відстеження ринку нас цікавлять не стільки внутрішні, скільки зовнішні чинники, що сприяють зниженню асиметрії інформації.

Дійсно, дана інтерпретація теорії стає можливою, якщо спостерігається і відстежуємо менеджментом динаміка ринкових цін відображає зміну витрат асиметрії інформації. X. Чоу, Р. Мазуліс і В. Панда в роботі 1992 р обґрунтовують негативну взаємозв'язок між ступенем асиметрії інформації і ринкової динамікою тим, що періоди економічного зростання пов'язані з великими інвестиційними можливостями, більшою ймовірністю успішної реалізації проектів і меншою невизначеністю щодо вартості наявних у компанії активів. На користь цієї гіпотези говорить ряд емпіричних досліджень, в рамках яких аналізувався вплив фази ринкового циклу на ступінь асиметрії інформації. Чоу, Мазуліс і Нанда проводили вимірювання асиметрії інформації на основі реакції ринку на оголошення про випуск цінних паперів; вони продемонстрували, що в періоди буму на ринку негативна ринкова реакція на оголошення про емісію виявляється менш значною, ніж в періоди спаду, що може бути інтерпретовано як зниження витрат асиметрії інформації. М. Бейлесс і С. Чаплинський в 1996 р показали, що найбільше число розміщень акцій відбувається в періоди відносно слабкою негативною ринкової реакції на оголошення про випуск. Результати даного дослідження підтверджують гіпотезу про те, що ступінь асиметрії інформації є чинником, що визначає час проведення випуску акцій. При цьому за межами розгляду роботи залишається питання про те, як саме визначити момент зниження витрат асиметрії інформації ex ante.

З іншого боку, існують роботи, в рамках яких передбачається повністю протилежна (позитивна) залежність між витратами асиметрії інформації і кількістю проведених в економіці розміщень. Зокрема, К. Янг, Г. Олак і В. Ванг стверджують, що позитивна ринкова динаміка є стимулом до здійснення розміщень для компаній, оскільки дозволяє залучити кошти на найбільш вигідних умовах. Привабливість моменту полягає в тому, що серед компаній, що здійснюють емісію в період сприятливої ринкової ситуації, багато таких, які за своїми характеристиками поступаються компаній, що розміщаються до моменту буму. Тому в період підвищувальної хвилі IPO збільшується розкид в якості компаній, що виходять на ринок, а значить, погіршується проблема асиметрії інформації. Підтвердженням цієї гіпотези може служити той факт, що ступінь початкової недооцінки акцій при розміщенні ( underpricing ) буде вищою в період буму на ринку IPO, що доводиться в роботах Дж. Ріттера, К. Ванга і ін. В цілому в разі вірності даної гіпотези відстеження ринку як версія динамічної моделі ієрархії не є життєздатним: відповідно до теорії порядку фінансування компанії емітують акції в період низької асиметрії інформації між менеджерами та інвесторами.

Джерела: Korajezyk R., Lucas D., McDonald R. The effect of information releases on the pricing and timing of equity issues // Review of Financial Studies. 1991. j!> 4. P. 685-708; Chae H., Masulis R., Nanda До Common stock offerings across the business cycle: theory and evidence // Journal of Empirical Finance. 1992. Vol. 1. № 1. P. 3-31; Bayless Λ /., Chaplinsky S. Is there a window of opportunity for seasoned equity issuance? // Journal of Finance. 1996. Vol. 51. P. 253-278; Yung C., Colak G., Wang VP. Cycles in the IPO market // Journal of Financial Economics. 2008. Vol. 89. P. 192-208; Wang K. Hot and cold market cycle and IPO performance: theory and evidence // Working paper. +1999.

Другий варіант інтерпретації теорії відстеження ринку представлений в рамках поведінкової теорії фінансів. Він передбачає ослаблення передумови про раціональність всіх економічних агентів і введення припущення про нераціональність або інвесторів, або менеджерів компаній. Мається на увазі, що менеджери здійснюють емісію акцій, коли вважають, що акції переоцінені ринком, тобто фактором, що визначає здійснення емісії, стає переоцінка акцій (можлива в зв'язку з існуванням ірраціональних інвесторів) або суб'єктивне сприйняття менеджментом ринкової ціни акцій як завищеною (ірраціональність менеджера). Оскільки теорія відстеження ринку передбачає відсутність як оптимальної, так і цільової структури капіталу, менеджери нс вдаються до перебалансировке співвідношення боргового та власного капіталу після повернення ринкової ціни акції до її справедливої ​​величиною.

Альтернативний третій варіант (не розглядаються авторами початкової концепції відстеження ринку М. Бейкером і Дж. Ваглером) пояснення феномена емісії акцій в періоди високих цін на них в рамках поведінкової парадигми являє теорія автономії інвестицій менеджерів, запропонована А. Дитмаром і Е. Такора в 2007 р . [5] Автори стверджують, що випуск акцій здійснюється в періоди найбільшого згоди між оцінкою тих чи інших інвестиційних рішень менеджерами компанії і інвесторами, в інших випадках доцільним є боргове фінансування. Дітмар і Такора виходять з того, що рішення менеджерів про випуск акцій залежать від їх очікувань щодо майбутньої ціни акцій після реалізації запланованих інвестиційних проектів. У тій мірі, в якій менеджер може виміряти ступінь згоди акціонерів з його власною оцінкою того чи іншого інвестиційного рішення, він може передбачити майбутнє зміна цін акцій. У періоди високих ціп на акції досягається найбільший рівень згоди інвесторів з рішеннями менеджерів. Очікувана підтримка рішень менеджменту з боку акціонерів і є мотив для здійснення емісії акцій в ці періоди. Таким чином, фактором, що визначає структуру капіталу компанії, в рамках даної теорії стають очікування менеджерів щодо згоди акціонерів з їх інвестиційними рішеннями. Саме вони зумовлюють можливість і ефективність здійснення відстеження ринку.

Отже, хоча мотиви емісії акцій в періоди сприятливої ​​ринкової ситуації можуть бути різні, відповідно до теорії відстеження ринку компанії не прагнуть згодом компенсувати вплив цих випусків на структуру капіталу. Тому відстеження ринку надає стійкий довгостроковий вплив на підсумкове співвідношення власних і позикових коштів компанії.

Чи існують переваги політики формування структури капіталу з використанням теорії відстеження ринку і в чому вони полягають? Дана теорія припускає, що скорочення або збільшення частки різних джерел фінансування компанії відбувається в залежності від поточних тенденцій на ринку капіталу. Така політика означає наявність суттєвої фінансової гнучкості, відсутність прив'язки до строго визначеному співвідношенню позикового і власного фінансування, що дозволяє залучати кошти з мінімальними витратами. Результуюче зниження вартості капіталу безпосередньо позитивний вплив на вартість компанії, що є безперечною гідністю даної політики.

У той же час збереження довгострокового впливу відстеження ринку на структуру капіталу пов'язане з певними ризиками для компанії. Підсумкове співвідношення позикового і власного капіталу може відрізнятись відчутним переважанням власного капіталу, що, в свою чергу, в деяких випадках буде чинити негативний вплив на вартість компанії. По-перше, підтримуючи надмірно низький рівень боргового навантаження, компанія може не використовувати в повній мірі переваги податкового щита. Це особливо актуально для великих компаній, витрати банкрутства яких невеликі і виправданий рівень боргового навантаження яких при інших рівних умовах виявляється більш високим. По-друге, відповідно до гіпотези вільного грошового потоку, висунутої М. Дженсеном, борг служить засобом пом'якшення агентських конфліктів між менеджерами і власниками компанії [6] . Здійснення виплат грошових коштів кредиторам зменшує величину вільного грошового потоку, яке знаходить в розпорядженні менеджменту, і знижує ймовірність надмірних, економічно виправданих інвестицій.

Таким чином, маючи свої переваги і недоліки, відстеження ринку є лише одним з інструментів управління структурою капіталу і не може заміняти собою всі інші орієнтири, існуючі у компанії при формуванні цієї структури. Для здійснення збалансованого управління структурою капіталу використання відстеження ринку при виборі найбільш сприятливого для здійснення випуску акцій моменту повинно поєднуватися з аналізом інших факторів, що впливають на вибір якщо не цільового рівня, прийнятного інтервалу боргового навантаження компанії.

Фактори, що визначають схильність компанії слідувати теорії відстеження ринку, можна поділити на зовнішні і внутрішні (рис. 10.6). Зовнішні фактори включають ступінь розвиненості ринків капіталу, доступність залучення фінансування в формі випуску акцій, а тому описують більшою мірою можливість, ніж привабливість застосування даної концепції при формуванні структури капіталу.

До числа зовнішніх факторів слід віднести:

  • • загальний рівень розвиненості ринку акцій, що описується характеристиками ринку, на якому обертаються цінні папери (обсяги торгів, кількість емітентів, допущених до торгів, наявність прийнятною юридичної системи регулювання процесу розміщення, а також складність і витратність процедури здійснення емісії);
  • • терміни підготовки проведення емісії акцій (як первинної, так і додаткової), що обумовлюють ступінь гнучкості компанії у визначенні моменту здійснення випуску акцій;
  • • загальний рівень інформаційної прозорості в країні в тій мірі, в якій він забезпечує відповідність компаній вимогам бірж для здійснення лістингу і впливає на витратність проведення емісії.

Внутрішні чинники пов'язані зі специфічними характеристиками самої компанії, що визначають привабливість використання даної моделі. Розглянемо дані фактори докладніше.

Фактори, що визначають схильність компанії слідувати теорії відстеження ринку

Мал. 10.6. Фактори, що визначають схильність компанії слідувати теорії відстеження ринку

Облік кон'юнктури ринку акцій. Першим необхідною умовою використання компанією теорії відстеження ринку є наявність

у неї звертаються на біржі акцій або здійснення компанією первинного розміщення акцій. Другою умовою є наявність у компанії певної фінансової гнучкості, що робить можливим змінювати частки різних фінансових інструментів в залежності від тенденцій на ринку. Наступний фактор - це відмінність у вартості власного і позикового капіталу компанії, яка обумовлює більшу чи меншу привабливість залучення фінансування в формі акціонерного капіталу.

П. Хогфільд і А. Оборенко [7] розглядають вплив структури власності на різницю між вартістю власного і позикового капіталу. Під структурою власності в даному випадку розуміється співвідношення власності і контролю. Проводиться відмінність між розпорошеною структурою власності (типовою для США, Великобританії), в рамках якої жоден з акціонерів не володіє блокуючим пакетом акцій, і структурою, в якій контроль над компанією зосереджений в руках декількох осіб (характерною для Німеччини, Швеції). Поділ контролю і власності і високий рівень концентрації прав контролю призводять до збільшення агентських конфліктів. Міноритарні акціонери не мають можливості впливати на рішення, що приймаються в компанії, і при інших рівних умовах вимагають компенсації, що виражається в більш високій прибутковості на вкладені кошти. У цій ситуації залучення коштів шляхом емісії акцій стає для компанії більш дорогим, а тому менш привабливим. В результаті різниця у відносній вартості боргових зобов'язань і акцій виявляється спочатку настільки значною, що навіть можливість розміщення акцій за вищою ціною в періоди сприятливої ринкової кон'юнктури не дозволяє знизити витрати емісії акцій до рівня нижче витрат випуску боргу. Таким чином, емісії акцій здійснюються тільки в крайньому випадку, за відсутності інших джерел фінансування, а значимість ринкової кон'юнктури (як наслідок - відстеження ринку) при виборі способу залучення коштів знижується.

Інший фактор, крім структури власності, який може призводити до значної різниці у вартості власного і позикового капіталу компанії, - це асиметрія інформації. Якщо рівень асиметрії інформації між менеджментом компанії і потенційними акціонерами спочатку високий, то коливання в вартості залучення акціонерного капіталу шляхом випуску акцій можуть виявитися недостатніми, щоб компенсувати різницю у вартості власного і позикового капіталу. В цьому випадку емісії акцій виявляються для компанії небажаними, а їх здійснення викликається не благоприятностью ринкової кон'юнктури, а необхідністю.

Довгостроковість впливу. Другий аспект - довгостроковість впливу відстеження ринку на структуру капіталу - має на увазі відсутність у менеджменту компанії стимулів для здійснення повернення до початкової структурі капіталу або до іншому цільовому співвідношенню власних і позикових коштів. Оскільки при відстеженні ринку мова йде про емісію акцій, тобто про зменшення рівня боргового навантаження, в разі подальшого пристосування структури капіталу буде відбуватися зростання боргових зобов'язань компанії. Очевидно, що нарощування боргового навантаження найбільш актуально для компаній, переваги податкового щита для яких великі, а ризик банкрутства мінімальний, а саме для великих, зрілих компаній. Навпаки, для невеликих компаній додаткова емісія боргових зобов'язань може виявитися неоптимальною. Таким чином, при інших рівних умовах вплив відстеження ринку на структуру капіталу повинно бути більш довгостроковими для молодих, невеликих компаній. У той же час довгостроковий вплив відстеження ринку на структуру капіталу може зберігатися і в тому випадку, якщо початковий (до проведення емісії) рівень боргового навантаження компанії досить високий, наприклад вище, ніж в середньому по галузі. У цьому випадку, здійснюючи емісію, компанія здійснює наближення рівня фінансового важеля до оптимального для неї співвідношенню. Аналогічний результат може бути отриманий і в разі, якщо рівень боргового навантаження компанії до проведення емісії може бути охарактеризований як середній (в галузевому розрізі), а обсяги емісії не настільки великі, щоб привести до істотного відхилення рівня фінансового важеля від його цільового рівня.

Інше джерело відсутності стимулів у менеджменту компанії для здійснення перебалансування структури капіталу після різкого шоку, викликаного емісією акцій, може бути представлений в рамках гіпотези "окопалися" менеджерів. Термін "окопалися" позначає менеджерів компанії, які мають можливість ухилятися від існуючих в організації механізмів контролю з боку власників і діяти в своїх інтересах, не побоюючись майбутньої втрати посади. Оскільки наявність боргу призводить до необхідності здійснювати виплати кредиторам, борг служить обмеження можливостей менеджменту щодо використання вільних грошових коштів компанії у власних інтересах. У зв'язку з цим "окопалися" менеджери прагнуть залучати менше позикового фінансування і не здійснювати перебалансировку структури капіталу після емісії [8] . У той же час "окопанность" може призводити до того, що менеджери, впевнені в надійності свого становища в компанії, будуть уникати будь-яких дій, що вимагають додаткових зусиль з їхнього боку. У цьому випадку вони також не схильні здійснювати додаткове зміна структури капіталу компанії після емісії.

Отже, відповідно до теорії відстеження ринку дії менеджменту, націлені на здійснення емісій акцій в періоди сприятливої ​​ринкової кон'юнктури, здійснюють довгостроковий вплив на структуру капіталу компанії, оскільки згодом не відбувається повернення до первісної структурі капіталу. Теорія відстеження ринку покликана в більшій мірі описати реальний процес прийняття рішень при формуванні структури капіталу, ніж створити набір принципів, дотримання яких забезпечить оптимальну збалансованість власного капіталу і позикових коштів. Облік чинника відстеження ринку при формуванні структури капіталу дозволяє додатково поліпшити управління структурою капіталу.

  • [1] Поняття "відстеження ринку" також застосовується для позначення класу інвестиційних стратегій, заснованих на активній торгівлі цінними паперами, виборі найбільш сприятливого моменту покупки і продажу активу і прагненні спрогнозувати майбутню зміну цін (на противагу пасивній стратегії довгострокового інвестування (buy and hold)) . Дане значення зазначеного поняття знаходиться за межами нашого дослідження.
  • [2] Baker М., Wurgler J. Market timing and capital structure // Journal of Finance. 2002. Vol. 57. Ms 1. P. 1-32.
  • [3] Dittmar A., Thakor A. Why do firms issue equity? // Journal of finance. 2007. Vol. 62. № 1. P. 1-54.
  • [4] Myers SC, Majluf N. Op. cit.
  • [5] Dittmar A., Thakor A. Op. cit.
  • [6] Jensen М. Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers // American Economic Review. 1986. № 76. P. 323-339.
  • [7] Hogfeldt Р ., Oborenko A. Does market timing or enhanced pecking order determine capital structure? // Working paper. 2005.
  • [8] Berger Ph. G., Ofek E., Yermack DL Managerial entrenchment and capital structure decisions // The Journal of Finance. 1997. Vol. 52. № 4. P. 1411-1438; Morellec E., Nikolov B., Schiirhoff N. Dynamic capital structure under managerial entrenchment: evidence from a structural estimation // Working paper. University of Lausanne, 2008.
 
Якщо Ви помітили помилку в тексті позначте слово та натисніть Shift + Enter
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >
 
Дисципліни
Агропромисловість
Аудит та Бухоблік
Банківська справа
БЖД
Географія
Документознавство
Екологія
Економіка
Етика та Естетика
Журналістика
Інвестування
Інформатика
Історія
Культурологія
Література
Логіка
Логістика
Маркетинг
Медицина
Нерухомість
Менеджмент
Педагогіка
Політологія
Політекономія
Право
Природознавство
Психологія
Релігієзнавство
Риторика
Соціологія
Статистика
Техніка
Страхова справа
Товарознавство
Туризм
Філософія
Фінанси
Пошук